SHEIN 上市后首份中报：净利翻倍但经调整净利降 55.6%，欧洲营收降 13.9%

SHEIN（希音国际控股，00625.HK）9 月 28 日晚公布上市后首份中期业绩：上半年净收入 201.34 亿美元，同比增 1.0%；净利润 22.99 亿美元，同比大增 111.7%；但经调整净利润只有 4.99 亿美元，同比下降 55.6%。两套利润数字一升一降，方向完全相反。

据香港商报报道，这份财报是公司自 9 月 1 日在港交所挂牌以来的第一份成绩单。财报发布次日，希音-W 收报 31.50 港元，跌 10.71%，盘中一度跌近 14%，创上市以来新低；公司以每股 48.56 港元上市，募资净额约 132 亿港元，上市不足一个月股价累计已下跌约 35%。

看懂这份财报的关键，不在收入端，而在两个利润口径的差异与成本端的压力。第二季度的情况更极端：净利润同比增 247% 至 23.98 亿美元，经调整净利润却同比降 66.6% 至 2.28 亿美元。

一、净利润大增与经调整净利大降的口径差异

先说净利润为什么翻倍。据财新网报道，二季度 SHEIN 录得可转换可赎回优先股的公允价值收益 21.89 亿美元。据港交所披露的中期报告原文，二季度净利润从上年同期的 6.91 亿美元增至 23.98 亿美元，增幅 247.0%，主要受这一非经营性会计项目带动。

可转换可赎回优先股是上市前融资工具，其估值变动计入损益，常使新上市公司账面利润出现大幅波动。公司上市后这一科目自然消失，靠它撑起来的净利润增长，不代表经营能力改善。

剔除相关会计及非经常性因素后的核心盈利是另一番景象：据香港经济日报汇总，上半年经调整息税前利润（EBIT）同比减少 50.4% 至 5.38 亿美元；经营利润 4.93 亿美元，同比下降 52.9%，经营利润率由上年同期的 5.2% 降至 2.4%；经调整净利润率由 5.6% 降至 2.5%。真正的经营盈利，腰斩还不止。

二、分地区看：美国与欧洲双双承压

分地区数据把关税与合规成本的影响摆上了台面。据东网报道，二季度来自美国的净收入同比减少 6.0% 至 24.74 亿美元，主要受美国关税影响及商城模式占比增加所致；降幅较一季度的 14.3% 有所收窄，公司称美国业务正持续从关税影响中恢复。

欧洲的表现更弱：二季度来自欧洲的净收入同比减少 13.9% 至 37.70 亿美元。据财报解释，鉴于欧盟将于 2026 年 7 月 1 日取消 150 欧元以下低价值货物的关税豁免，公司提前在欧洲提高产品售价并削减在线广告支出，导致销量下降。降价不能做、广告不能停，低价模式的欧洲课题已经提前开考。

好在还有增长极。二季度来自其他地区的净收入同比增长 21.6% 至 48.38 亿美元，主要得益于拉美地区的订单量增长与客户群扩大，惟部分被伊朗冲突对中东市场业务的不利影响所抵销。三大区域一升两降，收入结构正在被贸易政策重塑。

三、履约成本吃掉经营利润

成本端的数据同样扎眼。据港交所中期报告，二季度履约费用达 55.87 亿美元，同比增 18.1%，而同期净收入增速只有 0.9%；上半年履约费用同比增长 15.74% 至 99.09 亿美元，是经营利润骤降的主因之一。

公司在财报中把利润下滑归因于中东局势引发的油价和运费急剧上涨。大河财立方的报道印证了这一逻辑：国际局势推升油价与国际货运费率，SHEIN 选择主动吸收这部分成本，而非转嫁给消费者。

对一家以低价为根基的平台来说，这个选择是品牌护城河，也是利润天花板。履约费用增速持续跑赢收入增速，意味着每一单的物流成本在变贵，而终端提价空间又被模式本身锁死。

四、订单与用户的基本盘还在

运营数据是这份财报里少数能让人松口气的部分。上半年总订单量 5.49 亿，同比增 6.4%；单看二季度订单量 2.98 亿，同比增 7.6%，增速较一季度加快。截至 6 月 30 日止 12 个月，活跃客户数达 2.91 亿，较上年同期的 2.54 亿增长约 14.6%。

增长的质量在变化。据财新网统计，SHEIN 的收入增速从 2023 年的 41.1%、2024 年的 20.7%、2025 年的 8%，放缓至 2026 年一季度的 1.1% 和二季度的 0.9%。订单在涨、客户在涨，收入却几乎不动，单价与货币化效率的下行肉眼可见。

结构上也有亮点：二季度服务收入 14.06 亿美元，同比增长 44.2%，占净收入比例从上年同期的 8.9% 升至 12.7%。以 SHEIN Xcelerator 为代表的平台化业务成为第二曲线，大河财立方报道提到，接入其供应链的女装品牌 AiiRZ 订单量同比增长超过 50%。

五、股价、展望与许仰天的表态

市场的反应比财报的措辞诚实。9 月 29 日收盘跌 10.71% 创上市新低，全天成交 1.60 亿港元，总市值约 1337.55 亿港元。上市不足一个月，发行价 48.56 港元的账面浮亏约 35%，参与打新的机构已经用脚投票。

公司管理层对下半年的判断是「审慎乐观」。创始人、董事会主席许仰天表示，下半年外部环境仍充满不确定性，关税与物流成本波动可能持续；据信报报道，公司不派中期息，预计第四季涵盖双十一、黑色星期五、网络星期一和圣诞季，仍是最重要的促销窗口，将带动订单量大幅提升。

公司还宣布未来一至两年推进三项重点工作：价格带拓展、品质与合规、消费者沟通。自有品牌 MUSERA 和 Aloruh 在二季度实现同比增长，向更高价格带拓展的意图已经写进股东信。低价标签之外，SHEIN 想要更多。

小单快反模式的盈利公式，正在被关税、运费与合规成本重新定价，SHEIN 的这份中报只是把账摊开了给全行业看。当低价平台的每一单都要多付一份关税与运费时，快，还能不能换来利润。

参考资料

• 香港商报：《希音上市后首份中报「增收不增利」 股价绩后跌逾10%》
• 港交所披露易：《SHEIN Global Holdings Limited 2026 Interim Report》
• 财新网：《SHEIN公布上市后首份财报 二季度收入增速继续放缓》
• 信报：《SHEIN丨希音第二季经调整净利润跌67%》
• 东网：《希音半年经调整EBIT倒退50% 收入微升1%》
• 大河财立方：《希音发布上市后首份财报：订单、收入都涨了，但利润少了》
• 香港经济日报：《SHEIN业绩：希音第二季经调整净利润跌67% 不派中期息》